L’indice retraçant la performance des emprunts du Trésor américain de toutes maturités affiche en 2024 une progression de 0,6%, succédant à un gain de 4% en 2023 et à une chute de 12,5% en 2022. Bien que le «pivot» de la Réserve fédérale (Fed) se soit matérialisé sous la forme d’une réduction du taux des Fed funds de 100 points de base, les rendements à long terme ont fortement augmenté au regard des niveaux observés durant la dernière session de 2023.
Le rendement du T-Note US à 10 ans qui avoisinait 3,9% en début d’année s’est redressé à proximité de 4,6% aujourd’hui. Une correction épique du Long Bond a conduit son rendement tout près de 4,9%, au plus haut depuis novembre 2023. Comme souvent, le «consensus» s’est fourvoyé. Rares sont les stratèges qui avaient prévu une augmentation marquée des rendements coïncidant avec une réduction des taux d’intérêt monétaires justifiée par un reflux probant de l’inflation.
La contre-performance des obligations résulte essentiellement de deux causes: le dynamisme réjouissant de l’économie américaine ainsi que la victoire de Donald Trump et du camp républicain. Alors que les Etats-Unis semblaient s’acheminer vers un «atterrissage en douceur» hasardeux, c’est finalement un scénario de «non-atterrissage» qui s’est réalisé en 2024. Déjouant les pronostics de récession, la Réserve fédérale est parvenue à maîtriser l’inflation sans conséquences graves pour l’emploi et les profits des entreprises. Le retour de Trump et la double majorité des républicains au Congrès sont aussi de nature à fragiliser les obligations par le biais de plusieurs vecteurs tels que les perspectives de baisse des impôts, un regain de protectionnisme ou encore un durcissement de la politique migratoire.
L’incertitude résultant du retour de Donald Trump et l’opinion largement partagée qu’une récession n’est plus à craindre alimentent une méfiance compréhensible à l’égard des obligations en dollars. Ironiquement, le redressement des rendements, tant réels que nominaux, et la «capitulation» des stratèges qui ont longtemps vanté les mérites des obligations présentant des rendements bien plus modestes qu’aujourd’hui pourraient constituer les bases d’un rétablissement en 2025. Après deux années d’euphorie impliquant des gains de près de 60% pour le S&P 500, un rééquilibrage de l’allocation d’actifs au profit des obligations semble approprié. L’accentuation de la pente et le niveau de la courbe des rendements tendent par ailleurs à justifier une augmentation de la duration avant que des circonstances défavorables ne conduisent la Fed à assouplir une politique monétaire qui conserve à ce jour un caractère restrictif.
En Europe, les emprunts en euros n’ont pas échappé à l’influence des Etats-Unis. Le rendement du Bund allemand à 10 ans s’est redressé de 2,05% début 2024 à 2,45% aujourd’hui, alors que la Banque centrale européenne a abaissé son taux d’intérêt directeur de 4% à 3% l’an passé. Il est vrai que la zone euro a aussi échappé aux affres de la récession l’an passé et que le reflux marqué des rendements survenu à fin 2023 a épuisé le potentiel de gains escompté en 2024.
A contre-courant, les emprunts en francs suisses ont dégagé une performance annuelle de 5,3% (indice agrégé AAA-BBB) à la faveur d’une baisse agressive des taux monétaires visant à contenir l’appréciation du franc et à endiguer le reflux de l’inflation qui est tombée en dessous de 1%.