Quand plane le spectre de la «deuxième vague»

En l’absence de nouvelles économiques majeures, les obligations gouvernementales engrangent des gains modestes favorisés par les turbulences qui secouent le marché des actions, notamment aux USA. Pour la deuxième semaine consécutive, les valeurs technologiques US ont cédé du terrain après avoir esquissé un bref rebond. Cette correction succède à cinq mois de progression impliquant des valorisations élevées et laissant craindre un emballement spéculatif insoutenable. En dehors du secteur de la technologique, la baisse des actions est moins prononcée que la chute de plus de 10 % qui a frappé Apple et consorts. Le repli des valeurs technologiques succède à un rétablissement extraordinairement rapide depuis le creux exploré à mi-mars, puis une progression littéralement affolante durant un mois d’août où l’indice Nasdaqa enchaîné les records d’altitude. Dans un contexte exubérant, il ne fallait pas grand-chose pour conduire à un retournement de tendance incitant à prendre les profits gargantuesques accumulés durant les semaines précédentes. Il est toutefois hasardeux d’assimiler le recul du Nasdaq à la première phase de l’éclatement de la bulle spéculative. Les valeurs GAFAM paraissent «chères», mais pas dramatiquement surévaluées au regard des profits générés. Le rendement du «T-Note US» à dix ans est donc reparti à la baisse pour s’établir aux environs de 0.66% à la faveur d’un regain d’appétit pour la sécurité. Cette érosion est aussi liée à l’incapacité des parlementaires Républicains et Démocrates à s’accorder sur une extension des mesures budgétaires visant à soutenir l’activité mise à mal par la pandémie de Covid-19. A 50 jours des élections, les Démocrates ne semblent pas prêts à faire la moindre concession à l’adversaire Républicain (et réciproquement). Un blocage persistant pourrait déboucher sur un ralentissement de la consommation dès le quatrième trimestre. Le climat électoral délétère et les attaques répétées de Donald Trump au sujet du scrutin postal pourraient préfigurer une phase d’incertitude et de contestation de nature à déstabiliser Wall Street si un vainqueur n’est pas clairement désigné après les élections du 3 novembre. Les indicateurs publiés la semaine passée aux USA nous apprennent que la décrue du chômage s’essouffle. Les demandes d’indemnités ont atteint 884’000 selon le dernier relevé hebdomadaire et le nombre total de chômeurs indemnisés a augmenté, passant de 13,3 à 13,4 millions. Les indices de prix à la production et à la consommation ont poursuivi leur rebond en août, mais leur progression sur douze mois demeure contenue (respectivement  0.2% et 1.3%). Suite à la publication des résultats budgétaires réalisés en août, le CBO prévoit un déficit totalisant 3300 milliards sur l’ensemble de l’année fiscale 2019/20, soit 16 % du PIB - un niveau qui n’avait plus été observé depuis 1945! Le ratio d’endettement des USA est voué à dépasser 100 % du PIB, ce qui reste un niveau supportable dans un environnement où les taux d’intérêt sont proches de zéro. En Europe, les rendements en euros affichent une baisse peu significative: le rendement du «Bund» allemand à dix ans s’est rapproché de -0.5%. Le rendement du «BTP» italien a suivi ce mouvement peu prononcé pour s’établir près de 1%. Comme aux USA, l’actualité s’est révélée assez terne. La BCE n’a rien annoncé de neuf à l’occasion de la réunion du Conseil des gouverneurs. Les taux d’intérêt directeurs, qui s’échelonnent entre 0.5 % pour les dépôts et 0 % pour les opérations de refinancement, sont inchangés; les programmes d’achats d’actifs suivent leurs cours. La BCE prévoit que le PIB de la zone euro se contractera de 8% en 2020, avant de croître de 5% en 2021 et de 3,2 % en 2022. Les projections d’inflation se résument à la séquence 0,3% en 2020, 1.2% en 2021 et 1,3% en 2022. En bref, ce scénario est incompatible avec le moindre resserrement de la politique monétaire avant longtemps. Le redressement inquiétant du nombre de cas de Covid-19 dans la plupart des pays d’Europe occidentale fait planer une menace sérieuse sur la reprise de l’activité. Certes, hospitalisations et décès restent loin des niveaux observés ce printemps, mais nous ne sommes pas à l’abri d’un rebond qui exigerait le renouvellement des contraintes sévères que nous avons connues. Israël est d’ailleurs le premier pays ayant décidé de réinstaurer un confinement. Au Royaume-Uni, la remise en question de l’accord âprement négocié avec l’UE par le gouvernement de Boris Johnson a ravivé la menace d’une sortie sans accord commercial susceptible de plomber la croissance britannique en 2021. Le climat d’incertitude qui résulte de cette volte-face a provoqué un repli de la livre sterling et une baisse sensible des rendements obligataires. En Suisse, les rendements en francs sont aussi orientés à la baisse; le Directoire de la BNS présentera son examen de la situation monétaire et économique le 24 septembre. A l’instar de la Fed et de la BCE, la BNS semble vouée à maintenir encore longtemps un cap stimulant et des taux d’intérêt négatifs réduisant l’attrait du franc suisse. * Banque Profil Gestion à Genève