Quand deux sessions effacent deux semaines de gains

Un changement de régime brutal est survenu la semaine passée. Après un mois d’août propice aux actifs risqués, et plus particulièrement aux actions technologiques US, le vent a tourné jeudi passé, entrainant un recul prononcé de l’indice S&P 500 et du Nasdaq. La cause de ce repli est obscure, tout comme celle de la progression exubérante qui l’avait précédé. Dans les phases d’emballement spéculatif, quand la hausse alimente la hausse, il ne faut pas grand-chose pour provoquer une rupture conduisant à une baisse qui s’autoalimente également. Le rebond des actifs risqués observé depuis le «creux» du 23 mars trouve de nombreuses justifications fondamentales. La réponse sans précédent de la Réserve Fédérale, la mise en œuvre opportune (mais insoutenable) de stimulation budgétaire, le relâchement des contraintes sanitaires dès la fin du printemps et l’émergence de symptômes probants de reprise à l’échelle mondiale. En bref, le rebond des actions n’est pas injustifié, mais la rapidité et l’ampleur de ce redressement pourraient refléter des attentes trop optimistes. Occultées par la volatilité des indices boursiers, les obligations du Trésor US présentent des rendements presque inchangés au terme de la semaine écoulée, après avoir brièvement chuté jeudi. Sous l’influence des achats d’actifs opérés par la Fed, le rendement du T-Note à dix ans se maintient juste au-dessus de 0,7%. Le «Long Bond», à trente ans d’échéance, affiche des gains peu significatifs, qui ne compensent pas les tensions de la semaine précédente. L’actualité conjoncturelle est plutôt rassurante. Le rapport de l’emploi dévoilé vendredi fait état d’une augmentation des effectifs salariés de 1,37 millions en août. Le chômage a fléchi, passant de 10,1% en juillet à 8,4% le mois passé. Les demandes d’indemnités ont continué à baisser pour s’établir à 881.000 selon le dernier relevé hebdomadaire. Au total, les USA comptent encore plus de 13 millions de chômeurs indemnisés et confrontés à un marché de l’emploi très affaibli. Dans certains secteurs, comme le transport aérien, des licenciements massifs sont encore à venir... Redressement de l’activité manufacturière Les dernières enquêtes publiées par l’ISM traduisent un redressement de l’activité manufacturière en août (56 après 54,2), mais aussi un léger tassement du côté des services (56,9 après 58,1); les sous-indices relatifs à l’embauche restent en-dessous de 50, ce qui suggère que les entreprises continuent à réduire leurs effectifs. L’actualité économique est toutefois reléguée au second-plan par le rapprochement d’une échéance électorale très importante pour les marchés financiers. Des réglementations plus contraignantes Donald Trump et Joe Biden impliquent des risques différents. Si le Républicain est a priori plus «business friendly», son agressivité à l’égard de la Chine et sa haine du multilatéralisme sont susceptibles de plomber la croissance mondiale. Le Démocrate pourrait remettre en question les allègements fiscaux adoptés fin 2017 et concocter des réglementations plus contraignantes pour les entreprises, notamment pour les géants de la technologie bien traités par Donald Trump en dépit du penchant démocrate de leurs dirigeants. Les élections elles-mêmes constituent un risque si l’actuel président devait contester une défaite fragilement établie en évoquant des irrégularités dans le déroulement du scrutin. Les élections au Sénat méritent aussi une surveillance attentive: une victoire des Démocrates dans cette chambre augmenterait le risque d’alourdissement de la fiscalité et de la régulation. En Europe, les taux d’intérêt en euros, en livres et en francs affichent un léger recul dans un con­texte économique et épidémiologique incertain. Bien que nous soyons loin de l’urgence sanitaire du printemps, le rebond du nombre de cas de Covid-19 pose problème. Le nombre d’hospitalisations est reparti à la hausse, et on peut craindre une aggravation saisonnière durant l’automne et l’hiver. Les dernières enquêtes mettent en lumière un refroidissement de la marche des affaires dans le secteur des services, si l’on se fie à la chute du PMI de 54,7 en juillet à 50,5 en août. L’inertie du taux de chômage (7,9% en juillet) s’explique par un recours massif au chômage partiel. La première estimation de l’inflation en août met en lumière une baisse des prix à la consommation de -0,2% en glissement annuel. Hors énergie et alimentation, l’inflation ne dépasse pas 0,4% et s’éloigne de la cible visée par la BCE. Malgré de substantiels achats d’actifs, la banque centrale semble incapable de générer le renchérissement souhaité. La zone euro n’est pas près de s’extraire de cette «trappe de liquidité» inaugurée par les Japonais dès la fin du XXème siècle. Ce constat suggère que les taux d’intérêt en euros sont voués à rester longtemps sous pression. Rien à signaler sur le marché du crédit, où on observe des primes de risque stables, aux environs de 1,3% en moyenne pour l’entreprise de catégorie «Investment Grade» et de 5,25% pour le segment «High Yield» qui conserve un potentiel de rebond assez attrayant. *Banque Profil de Gestion SA à Genève.