Les investisseurs regardent au-delà de la crise

Lundi passé, la perspective de disposer prochainement d’un vaccin contre le coronavirus et la probable victoire de Joe Biden ont apporté un nouveau souffle aux actifs risqués tout en réduisant l’attrait des obligations gouvernementales. L’enthousiasme suscité par l’annonce de Pfizer s’est quelque peu refroidi jusqu’à l’annonce, ce lundi, des résultats prometteurs du vaccin de Moderna (qui serait efficace à 95%?!). Dans l’attente d’une confirmation de ces résultats préliminaires et d’une large diffusion d’un vaccin, les USA affrontent une «troisième vague» de Covid-19 qui frappe l’ensemble des régions. Le nombre de nouveaux cas détectés quotidiennement avoisine 150.000, soit 40% de plus qu’une semaine auparavant. Le nombre de décès est aussi orienté à la hausse, mais le taux de mortalité par cas de Covid-19 a reculé à la faveur d’une augmentation de nombre de tests et des progrès thérapeutiques. Un scénario de reflation  L’augmentation rapide des cas de Covid-19 aux USA fait planer une menace sérieuse sur l’activité économique. La progression incontrôlée de la maladie pourrait conduire à une nouvelle contraction du PIB, à l’image de ce qu’on observe déjà en Europe, si les Etats devaient rétablir les mesures de confinement comparables à celles qui avaient été instaurées au deuxième trimestre. Dans l’espoir d’un vaccin, les investisseurs se projettent au-delà de la crise sanitaire et misent sur un scénario de reflation tel que celui qui a commencé à se matérialiser en Chine, en Corée du Sud ou au Japon. Les développements politiques récents confirment l’issue qui se profilait la semaine passée. Joe Biden sera le 46e président des USA même si Donald Trump n’a pas encore concédé sa défaite (sinon par un lapsus évoquant la victoire de Joe Biden grâce un scrutin truqué). Avec 306 grands électeurs, le démocrate dispose d’une avance suffisamment large pour éviter tout retournement de situation même si quelques irrégularités devaient être décelées. Le partage des pouvoirs législatifs constitue le scénario le plus probable, bien que les démocrates conservent une petite chance de ravir les deux sièges de la Géorgie au Sénat au terme d’un second tour de scrutin prévu le 5 janvier.  A défaut d’être fluide, la transition Trump-Biden ne devrait pas se révéler trop chaotique. Les crispations actuelles quant à l’élection présidentielle et le contrôle du Sénat font toutefois obstacle à l’adoption d’un plan de relance fiscale prolongeant les mesures adoptées le printemps passé. Dans un tel contexte, un nouveau confinement pourrait entraîner une chute plus marquée et plus durable des dépenses de consommation des ménages perdant emplois et salaires. Les derniers indicateurs suggèrent que nous n’en sommes pas encore là: les demandes d’indemnités de chômage poursuivent leur reflux (709.000 selon le dernier relevé hebdomadaire, pour un total de 6,8 millions de chômeurs indemnisés). La reprise aux USA a ralenti, mais on ne perçoit pas à ce jour un déclin de l’activité. Le comportement de l’inflation en octobre (0,0 % mensuel, 1,2 % en glissement annuel) reste excessivement sage au regard de l’objectif de 2% visé par la Fed. Après s’est être montré discret en novembre, le FOMC devrait annoncer le 16 décembre le renouvellement des mesures exceptionnelles censées expirer en fin d’année. Le contexte sanitaire et l’inertie des négociations budgétaires justifient amplement une extension des mesures de soutien monétaire de nature à contenir les taux d’intérêt en dollars et à comprimer les primes de risque sur le marché du crédit. A cet égard, on observe une légère détente du rendement du «T-Note US» à dix ans, qui a reflué à 0,9%, ainsi qu’une baisse accrue des «spreads» associés aux obligations d’entreprises (à hauteur de 1,1% pour l’univers global «investment grade» et de 4,8% pour l’univers «high yield»). Rendements en léger repli En Europe, les contraintes mises en œuvre pour contenir la «deuxième vague» de Covid-19 commencent à porter leurs fruits en favorisant un recul probant des nouvelles infections, notamment en France où un régime de confinement assez strict est à nouveau en vigueur. Les progrès sont plus timides en Suisse et en Allemagne, où les contraintes sont moins sévères mais pourraient être accentuées, à l’image du confinement et des fermetures des commerces non-essentiels qui viennent d’être instaurés en Autriche. Hormis l’indice ZEW, qui reflète le sentiment des investisseurs (anticipations à 39 en novembre, après 56,1 en octobre), la plupart des indicateurs apportent un éclairage sur le troisième trimestre ou sur le mois septembre. Ils ne permettent donc pas de mesurer l’impact économique de la «deuxième vague» de Covid-19, même si on peut déjà prédire une contraction du PIB de la zone euro durant le quatrième trimestre. Sur le marché obligataire, le rendement du Bund allemand à dix ans d’échéance a reflué aux environs de -0,55%. Le rendement du BTP italien à dix ans a fléchi à 0,65%, dans un environnement assez propice aux actifs risqués. Les «Gilts» britanniques et les emprunts de la Confédération présentent également des rendements en léger repli, qui semblent voués à rester faibles en 2021. *Banque Profil de Gestion à Genève