L’élan de la reprise brisé par le risque sanitaire

Le jour J est arrivé, les marchés peuvent enfin prendre connaissance du résultat des élections aux USA. Donald Trump a-t-il pu déjouer les sondages qui attribuaient toujours une nette avance à Joe Biden? Va-t-il accepter son éventuelle défaite? Les Démocrates parviendront-ils à reprendre le contrôle du Sénat? Les premiers éléments de réponses de ce matin sont susceptibles de faire des vagues à Wall Street et sur les marchés obligataires. Bien que les actifs risqués aient été malmenés en octobre et que les perspectives conjoncturelles s’assombrissent, on observe un redressement sensible des taux d’intérêt en dollars US. Le rendement du «T-Note US» à dix ans est remonté aux environs de 0.85%.  Cette évolution semble annoncer des perspectives de relance budgétaire sous l’égide des émocrates après plusieurs mois de paralysie pré-électorale. Une large victoire du parti de Joe Biden provoquerait des tensions accrues dans l’anticipation de mesures de relance qui pourraient totaliser entre 2000 et 3000 milliards de dollars US. Un Sénat majoritairement républicain devrait en revanche contenir les efforts de relance à un niveau plus modeste. Un second mandat accordé à Donald Trump et un Sénat républicain provoqueraient un repli des rendements des emprunts gouvernementaux en raison de blocages persistants. Les élections américaines ne sont toutefois pas le seul facteur qui alimente la volatilité des marchés. La contre-performance des actifs risqués observée le mois passé est principalement imputable à la dégradation de la situation sanitaire observée en Occident. Le rebond exponentiel du nombre de personnes contaminées par le coronavirus, corroboré par l’augmentation des hospitalisations et les décès, remet en question le scénario de reprise durable qui a alimenté l’optimisme des investisseurs durant l’été. Face à cette deuxième vague de Covid-19 d’une ampleur inattendue, plusieurs pays européens ont commencé à mettre en œuvre des régimes de confinement assez proches de ceux que nous avons connus le printemps passé. En quelques jours, nous sommes passés de mesures assez anodines et pas trop dommageables pour l’économie à des contraintes plus strictes, entraînant l’arrêt de certaines activités «non essentielles» et des restrictions sévères quant à la mobilité et aux rassemblements. Les prochaines semaines seront cruciales pour juger de l’efficacité des mesures qui viennent d’être annoncées et qui pourraient, hélas, se révéler insuffisantes. Rebond de la croissance La dégradation de la situation sanitaire a largement éclipsé la publication des premières estimations de la croissance du PIB au troisième trimestre. Annualisés, les chiffres publiés aux USA sont flatteurs: une expansion de 33% succède à une contraction de 31% au deuxième trimestre. Bien que spectaculaire, ce rebond est encore loin d’effacer le recul subi lors du premier semestre et le PIB américain affiche encore une baisse de près de 3% en glissement annuel. En Europe, le PIB de la zone euro a bondi de 12.7% (rythme non annualisé) après avoir cédé 11.8% durant le deuxième trimestre. Le PIB de la zone euro reste néanmoins 5% en dessous du niveau observé au troisième trimestre 2019. Une contraction du PIB au quatrième trimestre paraît probable en raison des mesures qui viennent d’être annoncées et qui semblent vouées à se poursuivre jusqu’en décembre, voire jusqu’à la fin de l’hiver si le caractère saisonnier de l’épidémie se confirme. En prélude à la réunion sans enjeu du FOMC, le Conseil de gouverneurs de la BCE n’a pris aucune nouvelle mesure la semaine passée, mais Christine Lagarde a laissé entendre que la banque centrale accentuera ses efforts de relance en décembre. Une extension du programme d’achats d’actifs en lien avec la pandémie paraît probable au regard des risques de rechute qui viennent de se matérialiser et du comportement de l’inflation toujours proche de 0% (-0.3% en glissement annuel en octobre; 0.2% hors énergie et alimentation), bien loin d’un objectif qui avoisine 2%. Les taux d’intérêt en euros ont encore une fois fléchi sous le poids des développements épidémiologiques alarmants. Le rendement du Bund allemand à dix ans est tombé à -0,63%. Les emprunts du Trésor britannique et de la Confédération présentent des rendements en légère baisse à la faveur d’un repli vers les actifs les plus sûrs. Sur le marché du crédit, les primes de risque sont reparties à la hausse, conduisant le «spread» moyen dans la catégorie «investment grade» à 1,3% vis-à-vis des emprunts de gouvernements. Dans un contexte tourmenté, qui affecte aussi le pétrole, le «spread» moyen de l’univers global «High Yield» à 5,5%, un niveau qui semble toujours assez attrayant. * Banque Profil de Gestion à Genève