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BCE 2.0: plus de patience, mais peu d’audace

La banque centrale s’est contentée de demi-mesures pour promouvoir une inflation de 2%.

Arbitre du cycle conjoncturel aux Etats-Unis, le NBER a rendu son verdict: la récession qui a frappé l’économie américaine en 2020 n’a duré que deux mois! Les Etats-Unis n’avait jamais connu une récession aussi brève, puisqu’il n’aura fallu que deux mois pour passer du pic en février au creux en avril. Le choc a toutefois été d’une violence extraordinaire, la consommation réelle des ménages ayant chuté de 18%. 

La suite des événements est connue: une réponse musclée de la Fed, des plans de soutien généreux et l’assouplissement des contraintes sanitaires ont favorisé une reprise dès le mois mai. L’économie américaine est donc en expansion depuis plus d’une année, malgré une crise sanitaire persistante marquée par une succession de «vagues» d’infections.

Au bénéfice d’une forte décrue de nombre de cas et du plan de soutien mis en œuvre par l’administration Biden et son infime majorité au Congrès, les Etats-Unis ont retrouvé une vigueur qui confine à la surchauffe. La première estimation de la croissance du PIB au deuxième trimestre sera dévoilée jeudi et la médiane des attentes, soit le «consensus», avoisine 8,5% (en rythme annualisé), si bien que le PIB devrait dépasser le pic atteint fin 2019. Mardi et mercredi, le FOMC tiendra une réunion qui revêt une importance particulière. 

Un épisode «risk off» déjà surmonté

Si le statu quo semble assuré, la banque centrale pourrait émettre les premiers signaux préfigurant une réduction des achats d’actifs conduits depuis mars 2020 (80 milliards d’emprunts du Trésor et 40 milliards de MBS par mois). Les déclarations de Jerome Powell suggèrent qu’une majorité de membres du FOMC estiment que la poussée inflationniste se révélera temporaire et ne justifie pas de changement précipité.

En phase avec la Fed, le marché obligataire affiche une sérénité persistante. Le rendement du T-Note US à dix ans reste sous pression, aux environs de 1,25%, malgré la perspective d’un «tapering» qui pourrait débuter avant la fin de l’année. Cette tranquillité semble avoir infusé vers les actifs risqués qui ont déjà surmonté l’épisode «risk off» survenu au début de la semaine passée, hâtivement attribué au variant «delta».

Les taux d’intérêt à leurs niveaux actuels 

Le rebond des cas de Covid-19 qui frappe de nombreux pays avancés, dans le sillage du Royaume-Uni, remet potentiellement en question l’efficacité des vaccins et les perspectives de croissance radieuses. Au-delà du nombre de cas, il convient de surveiller l’évolution des hospitalisations et des décès. La vague liée au variant «delta» frappe principalement les jeunes, une population moins vaccinée, mais aussi plus résistante face au virus. Le choix britannique de relâcher les contraintes malgré le rebond du nombre de cas répond à cette logique qui nous invite à ne pas paniquer… tout en gardant un œil sur l’actualité sanitaire.

En Europe, les taux d’intérêt en euros ont fléchi, conduisant le rendement du «Bund» allemand à dix ans aux environs de -0,42%. La réunion du Conseil des Gouverneurs s’est soldée par un communiqué affirmant la volonté de maintenir les taux d’intérêt à leurs niveaux actuels aussi longtemps que nécessaire pour que l’inflation atteigne «2% bien avant la fin de son horizon de projection et durablement sur le reste de son horizon». Cet engagement alambiqué altère la trajectoire attendue des taux d’intérêt dans un sens un peu plus accommodant. 

La Banque centrale européenne se montrera plus patiente, mais elle n’a annoncé aucune mesure visant à provoquer une accélération plus rapide de l’inflation. La BCE se contentera de poursuivre ses achats d’actifs à un rythme plus élevé que celui qui prévalait en début d’année. Ces demi-mesures, qui n’ont pas été prises à l’unanimité, suggèrent que certains gouverneurs n’ont toujours pas renié l’héritage orthodoxe et austère de la Bundesbank.

Commentaires

François Christen

One Swiss Bank à Genève

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