L’été est doux pour les marchés de crédit qui bénéficient de performances enviables. La prime de risque du segment le moins bien noté (CCC) se rapproche même des 5% après avoir débuté l’année à 6,5%. Autant dire que les pics de 18% du début de la pandémie sont un lointain souvenir. Le soleil ne brille toutefois pas sur tout le crédit puisque le marché chinois de la dette à haut rendement (HY) baisse de 5,7% cette année. Sachant que l’indice émergent HY global progresse de 1,5%, il est légitime de s’interroger sur la source de cette mauvaise performance.
S’agit-il d’un problème lié au marché chinois ou est-ce un problème plus spécifique? Avec une telle différence, difficile d’imaginer qu’une seule entreprise puisse avoir autant d’impact. C’est pourtant le cas puisque le promoteur immobilier chinois Evergrande continue de sombrer. En janvier, ses obligations comptaient pour 7,6% de l’indice, leur prix a chuté de plus de 60%, entraînant la pondération à…3%. Un effondrement qui explique l’essentiel de la baisse de l’indice!
Les difficultés d’Evergrande ne sont pas nouvelles, une première alarme avait retenti en fin d’année. Après une brève accalmie, les tensions sont réapparues et n’ont pas diminué depuis, au contraire. Les problèmes de liquidité sont croissants et, en juin déjà, le paiement manqué d’une société affiliée avait attiré l’attention. S’en étaient suivis une enquête du régulateur ainsi que la demande des autorités aux créanciers de mener des stress tests. La crainte du marché s’était rapidement reflétée dans l’inversion de la courbe de crédit. Et depuis? La situation empire, comme en témoigne le rendement de l’obligation 2025 qui a presque triplé, de 19% à…54%. Les problèmes de liquidité empirent malgré des cessions d’actifs et des campagnes agressives de baisses de prix des appartements. L’impact sur la profitabilité est sans appel: entre le premier semestre 2020 et 2021, les marges se sont effondrées et le bénéfice net a baissé de 29%. Il va sans dire que l’heure n’est pas à favoriser la profitabilité mais à sauver le groupe de la faillite. Un mot qu’Evergrande a lâché lors de la publication de ses résultats semestriels: «si les ventes d’actifs et l’arrivée de nouveaux investisseurs ne progressent pas et n’atteignent pas les attentes du gouvernement, une faillite pourrait se produire».
Cette transparence fait sans doute écho à la réprimande publique lancée par le régulateur qui exige, entre autres, qu’Evergrande ne dissémine pas d’information erronée. L’honnêteté n’a pas vraiment été appréciée par les marchés obligataires, le prix de l’obligation 2025 a baissé de 6% sur la séance. Alors que certains chantiers s’arrêtent en raison de factures non-honorées, le groupe va continuer à vendre des actifs et tout faire pour éviter le défaut de paiement.
Au-delà du cas d’Evergrande, l’absence de contagion, à ce stade, au HY chinois mérite d’être relevée. Si le HY chinois souffre, c’est surtout l’un de ses membres qui est en difficulté, l’avenir nous dira s’il s’agissait d’un membre vital.