Un exchange-traded fund (ETF) qui n’a pas pour vocation de répliquer un indice de référence, pas plus que d’en minimiser l’erreur de suivi. Curieux. Un tel produit n’a pourtant rien d’exotique. Il est couramment utilisé pour avoir accès à des sous-jacents spécifiques tels que les matières premières.
Il s’agit du «commodity pool». Un fonds régulé et structuré sous la forme d’un «limited partnership» (LP) ou société en commandite, et qui prend position sur une matière première via l’achat (et la vente) de contrats à terme. Ceux-ci étant la forme la plus courant de détenir de l’or, du bétail, du pétrole ou des graines de soja. Cependant, notons que l’un de ces fonds, l’iShares Gold Strategy ETF (ticker IAUF), cessera d’exister en tant que tel dès le 1er mars de cette année. Après une nette sous-performance depuis son lancement en 2018, cet ETF activement géré abandonnera sa forme de commodity pool pour revêtir celle, plus classique, d’un ETF traditionnel suivant un indice.
Rappelons qu’un commodity pool peut constituer, au-delà des seuls avantages fiscaux, un moyen économique pour des investisseurs privés de s’exposer aux matières premières sans avoir à gérer soi-même un compte de marge. En réunissant des fonds de sources diverses au sein d’un même pool, cette fonction est prise en charge par le gérant ou «advisor». En l’occurrence BlackRock Fund Advisors. Ce qui est d’ailleurs une spécificité des commodity pool par contraste avec les ETF classiques.
En effet, tandis qu’un ETF plain vanilla se contente de répliquer au mieux son indice de référence, un commodity pool exige la présence d’un manager pour gérer les contrats à terme et le collatéral (du cash portant intérêts, essentiellement).
L’ETF actif cherche un rendement total
En effet, acheter un contrat à terme n’est pas la même chose qu’acheter l’actif sous-jacent. Avec un futures, l’investisseur prend position pour un achat ultérieur (dans le cas d’un futures long). Il ne subit aucun décaissement pour la constitution du pool, hormis ceux liés aux paiements des primes des contrats (5-10% de la valeur du sous-jacent). Le reste du pool est composé de cash servant de collatéral. C’est cette gestion du cash qui va permettre au gérant d’un commodity pool de battre son indice de référence à travers la réalisation d’un rendement total (gains en capital + intérêts générés par le dépôt du collatéral).
Mais la gestion de contrats à terme peut s’avérer compliquée en raison de l’effet de levier propre à ce type de dérivés, ces derniers étant fortement dépendants de la volatilité implicite. En situation de contango, lorsque le contrat de prochaine échéance affiche un prix supérieur au contrat arrivant à échéance, l’écart peut être si important durant les phases de marché anormales (comme ce fut le cas durant le covid) que le coût de renouvellement des contrats peut excéder les gains liés à la hausse du prix spot de la matière première sous-jacente. Ainsi, depuis son lancement il y a deux ans environ, l’IAUF enregistre une performance de moins de 20%. Contre plus du double pour le SPDR Gold Trust (GLD), celui-ci étant un «grantor trust» détenant physiquement l’or, sans rebalancement aucun et sans la présence d’un gérant.
Mais l’IAUF, jusqu’ici régulé par la Commodities Futures Trading Commission en charge du négoce de dérivés, a récemment déposé une demande d’altération de sa licence auprès de la Securities & Exchange Commission pour pouvoir opérer en tant qu’ETF selon la réglementation sur les fonds communs de placement.
Dans un peu plus d’un mois, le produit répliquera ainsi le Bloomberg Composite Gold Index, comme le ferait n’importe quel ETF traditionnel.