Allocation d’actifs: l’or est-il un faux ami?

La journée du 9 novembre a été spectaculaire et devrait rester dans les annales, et pas seulement pour les gérants actions soumis à la rotation sectorielle la plus violente enregistrée en quelques heures, mais aussi pour le comportement de l’or. La dite valeur refuge a en effet abandonné plus de 5% en une demi-journée pour se stabiliser vers 1860 dollars l’once contre 1960 dollars en début de séance. Ce mouvement apporte un nouvel éclairage sur le risque de vulnérabilité du métal précieux dont les perspectives sont pourtant jugées attractives par la plupart des stratégistes, principalement en raison d’une politique monétaire toujours très accommodante du côté des banques centrales. L’or s’est en effet comporté en 2020 non comme une valeur refuge mais comme une devise possédant encore une dimension de rareté face à une création monétaire sans précédent.  Le dollar, valeur refuge D’ailleurs, l’or n’a pas réellement joué son rôle de valeur refuge face à la montée des incertitudes en amont de l’élection et lors de la phase de correction des actions de la fin du mois d’octobre. Sa corrélation inverse au dollar a atteint des sommets au cours des derniers mois, et c’est précisément le dollar qui a endossé ce rôle de valeur refuge en 2020. L’hypothèse de la mise au point prochaine d’un vaccin et de sa mise sur le marché au premier semestre 2021 a créé un facteur de doute supplémentaire pour les allocataires d’actifs habitués à utiliser l’or comme amortisseur de risques dans les portefeuilles. Derrière cet espoir sur le plan sanitaire émergent des anticipations de redémarrage plus fort de la composante cyclique de nos économies, avec à terme un probable moindre besoin de soutien de la politique économique.  Si un changement de régime macroéconomique devait voir le jour, notamment sur le plan de l’inflation, amenant à une remise en cause de la politique monétaire, l’or serait le premier à en pâtir conjointement avec les valeurs de croissance. Ceci remettrait en question l’idée communément admise que l’or est une protection contre l’inflation. Dans le cadre de marchés déterminés par les banques centrales, l’or reste un actif à duration longue, ce qui explique par exemple sa corrélation aux valeurs technologiques, et ce qui laisse entrevoir sa vulnérabilité en cas de changement de régime. Accumuler des positions Mais si l’on considère qu’il est encore bien trop tôt pour imaginer une modification de la politique monétaire de la Fed, a priori ancrée pour les 2-3 prochaines années, on peut donc s’interroger sur les raisons d’une correction aussi violente du métal jaune. Ce cadre monétaire toujours accomodant devrait donc logiquement encourager les investisseurs à exploiter cette faiblesse récente de l’or pour accumuler des positions, le risque d’affaiblissement de la conjoncture étant toujours fort. Si des phases de correction supplémentaires liées à des nouvelles sur le plan du vaccin pourraient emmener l’or à des niveaux plus dépréciés, on peut donc imaginer que ces derniers seraient rachetés relativement rapidement. Par ailleurs, la sphère géopolitique est généralement à l’origine de poussées de fièvre du métal précieux, il serait donc judicieux de ne pas mettre au rebut cette «relique du XXe siècle» trop rapidement, notamment si l’on craint qu’une présidence Biden ne soit pas un long fleuve tranquille sur le plan des relations internationales. Au-delà de la personnalité plus consensuelle et davantage prévisible du nouveau occupant du bureau ovale, l’environnement international reste caractérisé par une multiplication des zones de friction entre puissances régionales face au replis américains des dernières années. L’or n’est donc pas devenu l’ennemi des allocataires et peut encore jouer un rôle d’amortisseur contre une dégradation inattendue de l’environnement, mais le regard que les investisseurs portent sur le métal précieux doit évoluer. Il convient donc de s’adapter à son changement de comportement pour le ranger parmi les expositions devises au sein d’une allocation d’actifs, et dont la volatilité peut être exploitée pour générer du rendement malgré son absence de rentabilité intrinsèque. *Chief Investment Officer, Indosuez Wealth Management