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Freinage d’urgence avant le crash?

Le revirement aussi tardif que brutal des banques centrales accentue les risques de récession.

Les banques centrales occupent toujours les devants de la scène et font preuve d’une précipitation inquiétante. Aux Etats-Unis, la Réserve fédérale a saisi le prétexte des mauvais chiffres d’inflation publiés quelques jours avant la réunion du FOMC pour relever son taux d’intérêt directeur de 0,75 point de base en lieu et place de l’augmentation de 0,5 point qui avait été «pré-annoncée» via de nombreux canaux. Dans la foulée, le FOMC laisse entrevoir un nouveau relèvement de taux d’intérêt de même ampleur à fin juillet et prévoit un taux d’intérêt des «Fed funds» aux environ de 3,4% à fin 2022 et 3,8% à fin 2023, soit des niveaux restrictifs mais conformes aux attentes.

Après un retour express vers la «neutralité», la Fed pourrait réduire la cadence dès septembre si une accalmie de l’inflation se matérialise durant l’été. La décision de la banque centrale de relever plus rapidement son taux d’intérêt directeur n’a pas eu de grands effets sur la structure des taux d’intérêt en dollars US qui intégraient déjà largement les perspectives dévoilées par Jerome Powell. Les rendements des T-Note à 5 et 10 ans d’échéances affichent même un léger reflux pour s’établir aux environs de 3,25% au terme d’une semaine chaotique pour la plupart des actifs risqués (actions, obligations d’entreprises, fonds immobiliers et cryptos).

Risques tangibles de récession et d’instabilité financière

Les indicateurs récents mettent en lumière un tassement de l’activité et une dégradation des perspectives de croissance reflétée par un nouveau recul de l’indice avancé du «Conference Board» (-0,4% en mai, comme en avril). Dans un tel contexte, le freinage d’urgence opéré par la Fed implique des risques tangibles de récession et d’instabilité financière qui se manifestent à Wall Street et sur le marché des obligations d’entreprises où les primes de risque ont dépassé les sommets observés en mai pour atteindre 560 points de base en moyenne sur le segment «High Yield» et 160 points sur le segment «Investment Grade».

En Europe, le Conseil des gouverneurs de la BCE a tenu une réunion extraordinaire pour répondre à la «fragmentation» du marché des emprunts gouvernementaux en euros. Le communiqué réaffirme l’engagement de réinvestir de manière flexible les remboursements issus de son immense portefeuille d’actifs et charge un comité de finaliser la conception d’un «instrument anti-fragmentation». L’instauration d’un mécanisme crédible pourrait permettre à la BCE de se montrer plus agressive en relevant son taux de dépôt de 0,5% en juillet. A défaut de mesure concrète immédiate, le marché des capitaux en euro a salué l’annonce de la BCE en effaçant l’élargissement des primes de risque survenu après la réunion du 9 juin. Le revers subi par Emmanuel Macron aux élections législatives dimanche n’a pas eu d’impact sur le marché des capitaux, bien que la perte de majorité absolue du centriste pro-européen soit de nature à entraver le très inerte chantier européen.

Au Royaume-Uni, la Banque d’Angleterre a relevé son taux d’intérêt directeur d’un quart de point à 1,25%. Trois des neuf membres de Comité se sont prononcés en faveur d’un relèvement d’un demi pourcent, ce qui suggère qu’il faut se préparer à un nouveau tour de vis le 4 août, une perspective amplement reflétée par le rendement de près de 2,2% du Gilt à 2 ans.

En Suisse, la BNS a surpris tout le monde en relevant son taux d’intérêt d’un demi point à -0,25% avant que la BCE n’agisse. Le communiqué ne fait plus référence à la surévaluation du franc et laisse entrevoir un relèvement en septembre pour endiguer une inflation qui devrait culminer à 3,2% au troisième trimestre avant de refluer à 1,9% en 2023. Opportuniste, la BNS s’apprête donc à clore le chapitre des taux d’intérêt négatifs, mais la nécessité de poursuivre un long cycle de relèvements des taux d’intérêt n’est pas solidement étayée.

Commentaires

François Christen

One Swiss Bank à Genève