jeudi 24 juillet 2014 // 13:56


Les indices obligataires deviennent plus intelligents

27 mars 2013: interview de Agim Xhaja, Banque Cantonale Vaudoise, accordé à Nicolette de Joncaire (Agefi) pour Dukascopy TV

 


BCV. De nouveaux indices obligataires re-pondèrent les dettes souveraines. Essentiel depuis la crise.

Les exigences de la clientèle institutionnelle sont très orientées sur les performances des portefeuilles vis-à-vis des benchmarks. Autant sur le marché des actions les indices de référence se sont affinés et multipliés, autant dans l'univers obligataire, le choix reste relativement limité: Barclays Capital Global. Treasury Indices, Merrill Lynch Bond Index, Citi Fixed Income Indices ou J.P. Morgan Global Aggregate Bond Indices, tous basés sur la capitalisation de marché, restent les grandes références du secteur. Une approche qui manque peut-être de finesse et amène certains acteurs à repenser les critères de sélection et de poids. Avec d'indéniables résultats positifs sur les performances. Agim Xhaja, Head of Fixed Income and Currencies à la Banque Cantonale Vaudoise, nous explique le fonctionnement des ces indices obligataires intelligents.

Quels sont les critères et les poids classiques des indices obligataires?

Ils sont tous fondés sur la capitalisation de marché car il est implicitement entendu que, grâce à l'efficience des marchés, les prix encapsulent tous les critères de valorisation et de risque nécessaires. La crise financière nous ayant enseigné que les marchés ne sont pas si efficients qu'on se l'imaginait, on sait aujourd'hui que ces prix ne sont pas entièrement représentatifs. L'autre faiblesse de ces indices est de surreprésenter les grands emprunteurs. L'exemple parfait est celui de la dette souveraine japonaise qui y pèse pour près de 30%. Curieusement, alors que les indices des marchés actions se sont énormément diversifiés, les indices obligataires sont encore limités et tous fondés sur une approche similaire. Parce que le marché des obligations est longtemps resté stable. Jusqu'à la crise de l'euro. 

Alors quelles sont les nouvelles initiatives?

Prenons l'exemple des obligations souveraines. La société américaine Research Affiliates cherche à définir des stratégies d'investissement innovantes en introduisant de nouveaux paramètres basés sur l'empreinte économique des pays et leur capacité à servir leur dette. Sa méthodologie introduit les trois grands facteurs de production pour pondérer les indices: capital, travail et ressources. Elle incorpore des mesures fondamentales liées à la taille et au comportement de l'émetteur plutôt que de s'en tenir à la seule valeur de marché de la dette. Parmi les indicateurs disponibles, son équipe a sélectionné, par exemple, le taux de dette publique nette au PIB, le poids relatif du PIB dans l'économie mondiale, le poids de la population, la taille du pays et son poids énergétique. Ces différents indicateurs viennent redresser et affiner les poids établis par la capitalisation de marché. A noter, Barclays a lancé, de son côté deux initiatives, un indice Global Treasury GDP Weighted pondéré par le PIB de chaque pays et un second indice, le Barclays Capital Fiscal Strength Weighted pondéré en fonction de la santé budgétaire.

Quel est le résultat de cette pondération?

Il change réellement la donne. Sur la base de la seule capitalisation de marché, le poids des pays émergents dans les indices globaux est de l'ordre de 10,5% et celui des BRIC de 5,2%. Dans l'étude RAFI (Research Affiliates Fixed Income), ils montent respectivement à 57,8% et 31,9%. Alors que le poids des pays développés, actuellement de 89,5% dans les benchmarks classiques, tombe à 42,2%. Si l'on va plus dans le détail, un pays comme l'Australie, riche en ressources naturelles, passe de 0,5% à 2,1%. Cette approche pénalise, bien sur, les pays dont les finances publiques sont gérées de façon médiocre. Le poids du Japon passe de 28,8% des indices globaux à 4,1% et celui des Etats-Unis de 23,2% à 14,7%.

Quel est le résultat de ces stratégies innovantes sur la performance?

Positif. L'approche de Research Affiliates génère une gestion de portefeuille plus efficace. La performance du RAFI sur les 11 dernières années est de 120 à 125 points de base supérieure à celle des indices non différenciés. Pour donner quelques chiffres, en moyenne annualisée, la performance Barclays Global Treasury GDP Weighted  est de 6,82% et celle du RAFI de 7,98% alors que celle du Barclays Global Treasury est de 6,65%. Avec des volatilités très proches: 7,20% pour le Barclays Global Treasury et 7,69% pour le RAFI. Ce qui est très important car les investisseurs institutionnels cherchent la performance sans excès de volatilité. Mais attention, cet écart de performance se réduit significativement si l'on tient compte de l'effet de devise. Les performances des nouveaux indices sont très proches de celles des anciens dès qu'ils sont accompagnés d'une couverture de change.

CV

Agim Xhaja

Agim Xhaja a rejoint la BCV en 2006 et y dirige l'équipe de gestion obligataire et de devises de BCV Asset Management. Depuis plus de 20 ans, il s'est spécialisé dans les activités de taux et de crédit autour de la gestion de portefeuille, de la modélisation des taux et des évaluations de crédit. Il a été en poste chez Man Investment et UBS à Zurich, dans les mêmes domaines après avoir commencé sa carrière dans le secteur public et l'enseignement. Il est titulaire d'un doctorat en Finances de l'Université de Lausanne et du Swiss Finance Institute.

Company Key facts

Banque Cantonal Vaudoise (BCV)

Fondée en 1845, la BCV s’est développée sur le territoire cantonal en agrandissant et en diversifiant progressivement ses activités. Aujourd’hui seconde banque cantonale du pays, la BCV se classe parmi les cinq premières banques universelles de Suisse. Banque de détail et banque des entreprises, BCV opère également dans la gestion privée et institutionnelle et le trading. Elle emploie 2000 personnes, ses actifs se montent à près de 40 milliards de francs et ses actifs sous gestion à 82 milliards. La BCV est notée AA par Standard & Poor’s

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